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李峰:年报秘密的发掘者


上海交通大学上海高级金融学院会计学教授、副院长


教育背景

博士学位:芝加哥大学工商管理(会计和金融经济领域),2005
硕士学位:芝加哥大学MBA, 2004
硕士学位:复旦大学经济学,1998 
学士学位:复旦大学工商管理学,1996


研究领域

上市公司信息披露,财务报表分析


年报可读性与上市公司业绩有何联系?通过计算机系统对四万份年报进行分析,他开创性地提出了年报“迷雾指数”,成为美国证监会的监管依据,那么,他的研究在中国特色的市场环境中又将如何发挥作用?

2015年7月, 在上海高级金融学院(SAIF)担任两年访问教授之后,李峰又一次站在了人生的十字路口,因为他面临五选一的艰难抉择:是继续做一个访问教授,还是正式加盟成为全时教授?是返回拥有终身教职的密歇根大学罗斯商学院,还是接受来自康奈尔大学或纽约大学商学院的邀请?

最终,35岁即获终身教职的"天才教授" 李峰响应了内心的呼唤,选择了学术自由的空间和更多、更令人兴奋的研究机会,成为成立仅六年的上海高级金融学院的全时教授并兼任MBA项目主任。

企业年报是能最直观反应企业经营状况的背景材料, 也是普通投资者了解潜在投资标的最重要的途径和决策依据。然而晦涩的专业术语和模糊不清的前景预测,使得大量的企业年报极难被人理解,无法为投资者的决策提供可靠的依据。2004年,正在学术大咖云集的芝加哥大学攻读博士学位的李峰,决定弄清楚让企业年报日益令人费解的秘密。

发现“天书”年报的秘密
企业年报的可读性是被杯葛已久的话题。根据公开资料,首篇关于企业会计年报可读性的研究论文最早发表于1952年的会计杂志。在长达数十年的研究中,学者们研究发现随着公司规模的增大,年报变得更为复杂、可读性下降;而从时间上看,年报可读性随着时间的推移而呈下降的趋势。但是,年报可读性下降的内在原因却始终未被人揭晓。

“我是因为巴菲特而开始关心这个问题的。”李峰教授介绍说,“股神”沃伦·巴菲特是全球金融投资界最富传奇性的人物,他自称其成功主要得益于反复阅读上市公司财务年报,年报是他股票投资的主要依据,但是他本人却非常痛恨那些晦涩不清的年报,所以他每年都会用非常简明扼要的文字,向股东清楚的介绍旗下基金的业务发展:“我的好奇就源于此——为什么巴菲特能把年报写得那么通俗易懂,其他公司就不能呢?如果能做而不去做,那唯一合乎逻辑的解释只能说有人故意为之。”

此时的经济学研究领域正在进行一场广泛的转型。虽不同学者的研究方向各有不同,但都能体现出研究潮流从理论建模向“实证微观”的转变。后者是对真实世界的原理分析,时常要展开复杂的实验,或利用大量的数据。这样的工作需要许多研究助手,进行包括社会学、电脑科学等领域的跨学科研究,尖端电子计算技术的应用,是上一代传统的研究者们无法想象的。而在企业信息披露这一研究领域,李峰教授的思路恰恰暗合了这一潮流的转变,并推动了这一领域的发展。

“我尝试用计算机系统比对尽可能多的年报,看看是不是能证实我的猜想。这在当时是属于开创性的研究方法。”最终,李峰教授比对了超过4万份公司年报,这几乎囊括了美国自1994年统一年报披露格式之后的全部数据,而结果也相当惊人。

“我们发现当企业业绩差的时候,年报的可读性就会直线下降。同时当年报可读性大幅下降的时候,这家公司未来本期利润的可持续性也下降。换句话说,年报的信息复杂程度和企业隐藏业绩的动机是相关的。当业绩不好的时候,上市公司其实在通过信息披露的手段来隐藏这个信息。而以传统上来讲,你很难在动辄一二百页的年报文字中通过人工阅读发现它。”

2005年,李峰教授将这一发现纳入其论文“Annual report readability, current earnings, and earnings persistence(年报可读性,当期盈利与盈利可持续性)”,并最终刊发于顶级学术期刊《Journal of Accounting and Economics》。初出茅庐的李峰教授由此一鸣惊人。

年轻的行业权威
这篇论文的影响力远远超过了作者的最初预期。2006年,曾长期致力于规范全球企业财报格式的时任美国证监会主席克里斯托弗·考克斯(Christopher Cox)在斯坦福大学法学院演讲时公开引用了李峰教授的研究结果。他表示:“李峰教授的研究表明,年报易于阅读和理解的公司往往业绩更好,而业绩不佳的公司则更频繁地试图施放烟雾掩盖事实。李峰教授创造性地提出‘迷雾指数’概念,将年报的复杂性与公司未来的盈利表现联系起来,而且成功证明了两者之间的相关性非常明显。”

随后,美国证监会与李峰教授开展了深入合作,尝试将该成果引入日常监管。“美国证监会的职能和中国证监会差不多。他们对上市公司的监管有两种途径,一是靠人举报,另一种就是主动监管。但考虑到人力有限,主动发掘有问题的公司难度很大。”李峰教授介绍说。

而通过使用李峰教授提供的方法,用计算机系统检索公司年报便很容易抓出一些有潜在问题的公司,虽然不是每家符合检索特征的公司都一定有问题,但比之前大海捞针一样的主动监管要有效率的多。

一时间,李峰教授声名鹊起。不但有类似联邦快递这样的跨国企业主动寻求合作研发年报审核工具,就连美国公共电台也专程邀请他在节目中向公众介绍这一研究成果。“现在再去审视这篇论文,也会感觉研究方法未必最严谨,得出的结论也确实存在争议,但这是我在这个领域的研究开端,所以对我个人有着特殊的意义。”

而在此之后,李峰教授再接再厉,连续在A类期刊上发表了6篇关于年报可读性研究的论文,一举奠定了他在该领域的权威地位,并先后被邀请为多本学术杂志担任审稿,如The Accounting Review, Journal of Accounting Research和Journal of Accounting and Economics等。他介绍说:“关于年报可读性领域的论文,我都会参与审稿。这本身也是一个行业交流的过程,我曾经编审过一篇很有趣的论文,是斯坦福和芝加哥大学的团队做出来的。他们通过研究上市公司的CEO、CFO、分析师和投资人在电话会议里面的信息挖掘来预测财务造假。包括用测谎软件分析上市公司高管在沟通时声音的音频特性来预测,也有研究视频内容的。从本质上说,这和我的研究是同一领域的不同细分。”

飞速晋升的讲席教授
随着研究成果的不断发表,李峰教授的事业也不断赢得突破。2005年,从巨星云集的芝加哥大学获得博士学位的李峰,应聘成为密歇根大学罗斯商学院的一名助理教授。而短短6年之后,35岁的他就晋升为该校Harry Jones讲席副教授,并获得终身教职。

常人可能难以理解在美国一流大学获得终身教职的难度。聚焦于美国的金融教职市场,以美国排名前50的大学为例,这些大学的金融系每年平均最多只有一个教职招聘名额。这些名额大都是来自于老教授退休、过世,或是该院系需要扩大规模等原因。但与这50个名额相对应的,是上千名来自各个顶尖大学的金融学博士、经济学博士毕业生的角逐。(通常来说,一个学校每届的金融学博士会有3~5位,而经济学博士会有至少5位,至多7、80位)。这上千名未来精英竞聘区区50个教职,竞争之激烈残酷可想而知,说是头破血流也不为过。而即便成功应聘教职,经过5~10年不等的考察期后,还需经过由十几名、乃至二十名由资深终身教授组成的专家委员会对受审人的学术水准及其他指标进行的综合评议。为保证相对公平,受审人并不知晓专家委员会的具体成员名单,其权威性和严苛程度可见一斑。事实上,在美国排名前30位的大学中,最终能够通过评审拿到终身教职的教员比例也仅为10~20%。而且大多数人也只有在将近不惑之年才能获此殊荣。

密歇根大学罗斯商学院院长Robert J·Dolan教授在李峰教授的综合评议报告上高度评价了他的研究能力和教学水平:“李峰教授在此期间(6年)已经发表了6篇重量级论文,这一数据远远高于普通初级教授。而且,他的这些论文中有3篇都是唯一作者,这一比例甚至高于很多资深教授。他的创造性和研究能力都属顶级,我们很幸运能够拥有这样一位一流学者。”

此外,李峰教授的教学水平也得到了同事们极高的评价。其在密歇根大学执教的两门课程,全部的评价指标都保持在4.8~4.9之间(满分为5)。其他教授评价说:“他将自己的研究成果和思想融入教学之中,使得学生们对他的课始终充满了好奇。”

跨越太平洋的新选择
正当事业发展顺风顺水的时刻,李峰教授却出人意料的选择离开。2015年7月,创办已六年的上海高级金融学院宣布,李峰教授将成为该院25位全时教授之一,并兼任MBA项目主任。而在此之前,李峰教授已经在该院担任了两年的访问教授。

“2009年高金创办的时候,我就已经听说了。王江教授、张春教授都是非常权威的学者,在圈子里影响力很大,当时很受关注。”李峰教授回忆说:“但是真正接触高金是在2012年,我第一次访问高金。一周的时间虽然不长,但是很明显地感受到学校的运作非常有朝气。”

稍作考虑,2013年7月,李峰教授决心回国加盟高金担任访问教授:“当时有好几所学校都发出了邀请,包括在国际上排名已经比较靠前的几所学院。但是有些学院的确名声很响,但是研究的实力和氛围都比较一般。而高金不但非常重视研究,而且运作机制也和北美的高校保持一致。所以几经权衡,我最终还是选择了高金。而且从我本人的意愿,我当时就愿意全时入职,只不过家人对于能否适应国内的生活尚存疑虑,所以才以访问的身份开始教学和研究。”

放弃国际一流大学的终身教职,回国加入一所当时创办仅有4年的院校,这样的选择在很多人看来都显得不可思议。但李峰教授显得很坦然:“终身教职对于学者来说,的确提供了稳定的经济保障。但是对于学者自身而言,其最大的意义还是保障了学术上的自由。举例来说,芝加哥大学是新古典思想的大本营,如果你坚持凯恩斯主义,很可能就不受待见,学术经费和研究工作都得不到强有力的支持。但是如果你有终身教职,就可以没有后顾之忧地坚持你个人的学术观点。”

“换句话说,如果你能得到学术自由的空间,而且有能力持续推进你的研究。放弃这个‘终身教职’也不是不可以。”李峰教授进一步解释说:“在学术研究的圈子里,如果你三年没有发表重要的论文,即便你拿过诺奖,也很容易被人遗忘。反之,如果你的研究能够持续推进,不断产生新的成果,你反而拥有了真正的‘终身教职’。”

事实上,在李峰最终决定成为高金的全时教授之前,康奈尔大学和纽约大学斯特恩商学院都向他发出了邀请,提供的也都是终身教职的待遇。

“这里是一座研究的宝库”
最初回到上海生活的那段时间,在天气合适的周末,李峰教授会和家人一起从徐家汇出发,沿着衡山路、复兴路一直步行到思南路享受一顿经典的海派早餐。“远东金融中心”曾是这个城市所背负的光荣,而这光荣眼下依旧掩藏在这条路线上斑驳的梧桐光影与砖墙黛瓦的里弄间。

但对李峰教授来说,此刻感受到的却是今日中国那强壮的金融血脉:“在我看来,商学院更应该像是工程学院。其研究的成果需要得到实践的应用才能彰显价值。而中国经济高速发展到今天,涌现出大量新鲜的课题,需要我们去研究和总结。对任何一个力求上进的学者来说,这就相当于一个研究的宝库。”

“可能这个过程并不容易。以我自己的研究来说,目前我正尝试将之前年报可读性的研究引入到中国。但是一方面中文和英文的语境有着天壤之别,很多参数都需要系统的考证和确认。另一方面,国内很多地方没有数据可以拿得到,即便能拿到其真实程度也有待商榷。”李峰教授说:“但我并没有把这种困难视作障碍,这反而是一个机会——因为之前没人能做到,现在才需要我们去做。”

在李峰教授看来,学说往往会简化事物,但我们所要努力解决的社会议题通常又是极为错综复杂的。因此,一名优秀的学者必须对各种研究方法和思维方式保持开放心态,但在自己的研究上则要严格、彻底和谨慎地采用最高标准。换句话说,更重要的不是学者得出怎样的具体结论,而是得出结论的过程。

“不可否认,在过去15-20年中,国内的学术研究进步非常大。但如果按照严格的学术标准分析,还有很多可以改进的地方。国内传统喜欢研究大的问题,但是做得比较粗糙。相对而言,这就是我们这一代海归学者的机会和责任。我现在也跟其他学者合作,这个过程也是互相学习。我可以把我自己觉得相对严谨的方法应用起来,他们可以给我们提供一些关于中国经济和制度上一些特殊因子,我们共同去寻找答案。我相信这是我们的机会,也是高金的机会。”

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