10月18日下午，SAIF MBA第三期“校友之声”论坛在雕刻时光咖啡馆红坊店举行。此次论坛的主题是“中国特色的成长股投资”，约60位校友和学员们出席，现场气氛热烈。 

      2014年的中国股市仍然呈现“结构性牛市”格局，其中小市值股票表现抢眼，在线教育、智能家居、新能源汽车、机器人等主题行业接连成为市场关注的焦点。与此同时，阿里巴巴、京东等互联网巨头纷纷“出海”上市，让A股的互联网“小矮人公司”相形见绌。那么，在A股优质成长标的相对稀缺的制约下，究竟应该如何理解“中国特色的成长股”投资？ 五位嘉宾分别从不同角度分析了其看法。 

      下述为嘉宾部分语录：

      杨晓磊：国泰君安证券上海分公司研究部策略研究员，SAIFMBA校友。第一财经频道《公司与行业》节目特邀嘉宾。 

      “说说我个人的观点，这位同学觉得是2013年比较好做，我的理解是2014年比较好做，因为我拉了一个数据，作为一个等权指数，做法就是把2500支股票今年的行情涨跌幅拉出来，我做了一个中位数，今年的中位数35%，去年23%，你去年如果选了一个大市值股票很有可能是下跌，今年你如果选的不是中国石油的话基本上都可以涨30%左右。今年股票的特点，消灭小市值股票。1000亿以上、500—1000亿和300—500亿，今年涨幅最高的是年初市值20亿的股票，然后是20—50亿，为什么我说这是中国特色的成长股？这些小市值股票的成长是货真价实的吗？我们认为不是。这是2013—2010年所有股票市值分类过去三年的利润成长性，CAGR年均的利润增长性，这是和前面的一张图完全不一样的角度，发现20亿以上的股票年均业绩减少56%，20—50亿减少9%，我们的这些成长股过去三年给大家带来高业绩增长的股票并不多。

      以上分析说明不代表我们不看好成长股，只是觉得A股的成长股很多都不是真正的成长股，以5—10年眼光来看，过去10年的大牛股都是业绩成长高速的股票，我们小市值真正可以成为10年大牛股的并不多，所以整体性地高增长并不存在，要选择成长股我们认为一定要用非常苛刻地标准来选择才足够保险。

      为什么我们的成长股小市值股业绩这么差但是股价表现很好呢？我做了一个统计，这是2004年以后所有上市公司股价表现图，我选的参数是上市之后250个交易日的表现，大家可以看到上市第一年的股票平均是要跌11.4%，红色的代表我们实际控制人为民营的A股上市公司，上市第一年的表现也是跌的，上市第二年平均跌14.16%，上市第三年发现股价大幅上涨，第四年股价也是上涨。回顾一下2013年的创业板行情，像华谊兄弟这些公司，整体来看在大非解禁之前业绩并没有什么太好的表现，为什么大家愿意相信？从数据上都是在大非解禁前一年表现好，大股东需要释放更好的业绩，需要进行并购来助推自己的股价，我是把2004年上市以来所有的股票都拉了一遍做了一个分析，做成长股最好的投资机会就是大非解禁前后一年。中小市值股票与成长性出现明显背离是因为大股东的市值背离。年初的时候我是用后视镜的方法看2014年的行情，年初的时候三条目标。第一，选择2011年上市的股票，为什么？因为3年之后2014年大非解禁。第二，选择市值小于50亿的股票，去年华谊兄弟、乐视网上涨之前市值都没有超过100亿。第三，过去三年业绩小幅增长，这样才不会会市场Price，如果大家都知道它是很高的成长，业绩长期就处于一个60—80倍的估值，就比较难做，我们选小幅度增长的股票。”   

      叶犇：东吴证券股份有限公司固定收益总部总经理，SAIFEMBA校友。

      “刚才晓磊是以专业的视角对市场进行解读，听听我们这种散户思维对整个市场的分析和判断，可能对大家完善投资理念也会带来好处。另外，我更擅长的可能是在总体资产配置下如何冷静地看这么一个市场，可能换一个视角来分析一下这些心得，对大家也有所启发。

      我想和大家分享一下我个人投资对小盘股和成长股的看法。我好像适合做投行，为什么？90年代的时候就想到这么绝的主意，我借别人公司的钱，亏了算我的，赢了大家一人一半。我做过银行的支行行长，也做过银行投行部的老总，也做过固定收益，投资、投行也做过，对公司、行业的判断是有独特的优势的，这个肯定的。但是我对成长股、小盘股的理解也是非常有意思的，我没有他这么扎实的理论基础数据分析，我就看简单的指标，股票刚开始绝对不炒，等他平整了很长时间我再研究这个股票，横起来有多长竖起来有多高。第二，我肯定选业绩好的，业绩不好的我也选，这两年选了几个，早期也很勤奋，看各种报纸分析各种行情，在中国炒股你说散户要去跑赢机构太容易了，当时我到证券公司的时候觉得他们很高大上的，高不可攀，后来参加了多次决策会，我觉得我是债券部的老总，我又是做承销的，投资委员会和投行我都是委员，公司上市前最困难的时候，有些人记忆犹新，股市往下跌，我们要上市，业绩下滑，应对市场剧烈的暴跌。我们在哥伦比亚讲价值投资的老师，他三句话说得还要过分。市场择机是很难的，分散投资是非常有必要的，高抛低吸是非常困难的。我听了三句话蒙了，你这个什么理论，好歹我们觉得没他说得那么恐怖，我到目前为止不喜欢重组股。第一，我没内部消息，也不打听也不关注。第二，这种公司对散户对庄家都是很痛苦地博弈。但是小盘股成长股确实给我带来很大的机会，跑赢市场没有问题的。我当时选了一个股票，我说我不是看它军工概念，我看的是三沙概念，当时我买浦东建设也是看概念，很长时间没炒了。小盘股也是这个原理，选股大家是不是能够遵循比较多元化投资的理念，因为你2、3个亿的股票不小心弄到100亿，马上变成利润大幅上升了，你就在中间做它一波就可以了，在这个当中你可以跑赢市场。

      最后我想对今天在座的各位校友说几句，真正地希望大家能够好好地找准自己个性化地投资风格，千万不要跟着别人。我从来不听机构推荐股票，不听内幕消息，我就坚定地按照我自己完整的理论，到目前为止我自己个人投资没有遇到过任何大的劫，哪一天你觉得自己有自己的风格，真的能够找到很多机会。当然我也觉得前瞻性也挺难的，不是在炒股的本身，而是在你的综合素养和对市场的理解。”

      杨淋：上海璞盈投资管理有限公司总经理、创始合伙人，SAIFMBA校友。

      “今天过来主要是和大家学习，成长股是一个比较性感的词，特别是去年的创业板很多都在成长股里面。我刚才听叶总讲感触很深，我个人觉得做投资最主要的是要学到符合你自己个性的投资理论和方法，在这个过程当中你可以去验证，证明你这一套投资决策是不是行得通，做二级市场比较残酷一点，做得好不好可能就是通过你的成绩来得到一个说明。

      我怎么定义成长股？首先我觉得成长股它的行业空间要足够大。第二，有大量的资本投入，一个是上市公司的投入，另外主要是产业资本的投入，第三个是它的盈利进入一个拐点或者快速增长的阶段。大家怎么看这个行业，什么时候是快速增长，今年涨了这么多，未来还会不会增长，这个过程要靠大家做一个把握的。去年说到成长股很多人都会说到创业板创业板去年从500多点涨到1400多点，我们很幸运，去年很多的成长投资也是在创业板里面，去年我的客户经常问我一个问题，创业板是不是泡沫了？600多点的时候问我，900多点的时候问我，1000点的时候还在问我，特别是去年6月份和10月份的回撤很大，那个时候我们对客户统一的回答，我们不是因为它在创业板就选择买它或者它在创业板就不买它，我们主要是买这个行业，刚好在创业板里面，就去买它。我们看好什么行业呢？过去三年我们自己公司投的一些行业。

      第一，我们看好消费这块。第二，很多人喜欢去调研，我们发现一个问题，你去调研这些传统行业的时候，其实我们是和三类比较资深的投资人相比没有太多的优势，人家看了这个行业5、10年，我们看不过人家，你看报表、财报或者和上市公司的管理层的关系，我们没有什么太大的优势。但是看到新兴的行业，资深的投资人不见得会比我们有优势。比如可穿戴设备、移动在线教育这块，我们这个年龄段反而是比较有优势的。涉及到消费，我们去年投了文化娱乐这块包括手游，手游其实这个行业我个人是非常喜欢的，我觉得是发展非常快的，但在中国有一个问题，就是炒，过去一年基本上把手游2—3年的行情提前消化掉了，很多行业都有这种问题。第二，电子商务，现在大家的消费习惯，马上双十一到了，我们前几天也在布局双十一，双十一投什么？可能很多人买东西都在网上了，这里面就有巨大的机会，网上买什么？我们更多是从身边的需求或者去关注我们的消费者它的动向，比如说韩寒和郭敬明随便拍一部电影就几个亿，这个不是偶然的现象。像我们的父辈以前可能半年都不能看一场电影，但是现在在上海谈恋爱基本上一个月就要看两三部电影。还有院线现在也越来越多。第三，现在有微信，大家的口碑营销、比如心花路放，大家都刷微博、微信。这里可以选择一些好的标的，文化消费这块，我觉得这是长期的趋势。医疗健康这块，这块去年也很火今年也很火，但是这块我们是有侧重的，去年我们主要是投医疗器械，这块我们对标的是国外的一些标的。医疗产业医疗健康这块在美国几十年上百年的企业，基本上有一半以上是在这个行业里面诞生的。今年特别火的就是医院，我老家是福建的，福建在莆田，80—90%的份额是在莆田布置的，很多上市公司要去收购医院。为什么大家要去做这个东西？一个是政策的支持。第二，我们人口老龄化，这个趋势不可逆转。做投资首先方向要选对，方向选对的话个股我觉得是可以承受的。如果方向走错了，后面是比较纠结比较痛苦的。第三，高科技行业，今年上半年比较火的是新能源汽车，去年10月份的时候我刚好在美国，那个时候特斯拉爆炸了，股价一路跌掉100左右，非常便宜，我那个时候专门跑到特斯拉专卖店体验了一下，坦白说感觉非常好，那种感觉就像我第一次碰苹果手机一样，这个标的非常好，但是那个时候特斯拉股票我一个都没买。大家其实可以去想想，很多标的你会觉得这个东西非常好，但是你买了没有或者这个投资你们那个时候做了没有？今年下半年我们投了另外一个行业，收益比较大的是军工，军工这个行业是相对比较难调研的行业。我记得我今年6月份的时候去西安转了一圈，我去看了一下无人机轰炸机的生产基地，唯一的感觉就是很震撼，仅此而已，我看不到太多的东西。你问他一年生产多少台，不知道，但是我们为什么后面投了很多的军工？我今年做军工就三个逻辑。第一，今年军工最大的看点在于科研改制，因为现在军工很多优质的资产在哪里？冶金所里面。这一块改制我觉得这是一个漫长的过程，这里面其实有很多的利益。我觉得在习大大的推动下会发展很快。第二个逻辑，我们觉得未来2—3年中国和周边的环境会很紧张。军队的投入在持续增大，这块其实里面就有很多机会。第三，市场好的时候军工的弹性从来都是比较大的，大家可以回想一下05年的时候，很多券商涨得比较多，但是军工涨了几倍，我看好军工。但是选什么？军工里面那么多公司选什么？我们公司做了一个梳理。第一，海洋战略。这是国家未来5—10年大的方针战略，在中国做投资，对政策的把握要稍微去抓一下。海洋战略的标的你可以去挖。第二，民参军。现在国外的很多技术对国内封锁，我们很多技术没有得到很好地应用。民参军这块，军工这块利润很高，是垄断式的暴利。还有一个是兵器机床，很多人觉得这个没有什么看点，我们为什么选？大家可以看一下航空是一个资产证券化率将近80%的，兵器集团很多市值非常低，和航天几百亿比起来的巨无霸比起来，市值有很大的成长空间。我们从风险的角度为什么不挑便宜的呢？我们在军工里面做了蛮多东西。”

      房青：海通证券电力设备及新能源行业分析师，2010年第八届新财富最佳分析师评选电力设备组候选人。

       “几位前辈用一种大视野跟我们讲了他们的投资理念和逻辑，我作为一名分析师，主要的职责是给大家推荐几个板块和公司。说到电力设备这个行业，和今天成长股相关的个股并不多，我们今年上半年看到整个新能源汽车行业非常波澜壮阔地行情，也是由于这个行业启动所引起的。我下面就改两个电力设备当中的新能源汽车产业的板块，一个是充电桩，一个是新能源汽车的电机和电控。有一个非常有意思的问题是值得大家讨论的，为什么是今年上半年，我们看到了整个产业的启动。我个人的拙见，09年的时候一些车厂推出了新能源的车型，这些车厂当时最大的问题就是市场的定位不够明确，最典型的问题就是现在我们在深圳出差的时候可以坐的出租车，这些出租车是一些纯电动的汽车，但是最大的问题是售价非常贵，36万左右。电池非常笨重，基本上占到了汽车售价的一半左右，这个市场定位很错误，不适合高端消费者的需求。第二，也不适合大众的需求，因为性价比太低。他们开始研发新的车型，整个车体的研发周期一般是在3—4年，在13年的下半年和14年的上半年我们看到非常多的新能源汽车的厂商推出了一系列的车型，配合政府出台了一系列配套的政策，车系和政府政策两者共振，引发了今年上半年整个产业爆发的启动。具体说到我们的电力设备充电桩产业，今年上半年整个充电桩产业发生了两个非常微妙的变化。一个是国进民退，给民营企业尤其是民营企业的上市公司带来了非常大的投资机会。第二，整个充电设备的标准趋于统一，给整个行业的有序竞争奠定了基础。首先说为什么给民企的上市公司带来了投资机会，因为之前我们国家的充电桩的网络运营都是由国家电网所进行的，但是今年上半年发生了两个事。一个是国网接受审计的时候他们说之前进的太亏钱了，你们要不要自己调整一下自己的建设策略和进度，这是一个事。第二，中石油、中石化有非常强烈地建设充电网络的意愿，所以国家高层那边也是发出了非常强烈地声音。两件事一起使得国家电网改变了它的建设进度和规划，它宣告退出城市内的充电桩的建设，以后只管城际之间的充电桩的建设，这个给民营企业带来了在城市里建充电网络的机会。

      第二个细分板块是新能源汽车的电机以及电控，这个产业的市场规模和充电桩差不了太多，2013年之前潜在市场空间在500—1000亿，这个行业有两个非常有趣的竞争格局的特点。第一，国内的市场基本上被国内的内资品牌占据。第二，整个产业集中度不高，这个也就是把一些有望成为龙头企业的上市公司提供了非常好的机会。首先看一下为什么内资企业为主呢？从整个车企研发的角度来说，每推出一款新的车型都会找相应地电极和电驱动厂商，从研发车型的一开始就配套和这个车型相对应的电机和电驱动，在这样一个定制化的产品上国外的厂商有非常大的劣势，它的人力成本、设计成本实在是太高了，所以国内企业有一个非常大的优势就是整个成本价格优势，这也就使得国内的电极电控领域主要是由国资品牌占据。” 

      徐立恒：上海交通大学上海高级金融学院助理教授。

     “我想从学术的角度给大家谈一谈中国股市以及我自己研究的应用。刚才一开始的时候杨总就给大家看了一个图，前两年的时候任何一个上市公司股票的价格是往下跌的，是从第三年开始上涨的，这其实在国内是一个很显著地现象，背后的原因当然很多了，最主要的还是因为IPO的定价太高了，为什么IPO的定价高了，从学术的角度来看我们认为IPO的定价高主要是因为中国审批权的原因，如果把审批权放开的话，IPO的价格马上就下来了，IPO的审批权是导致中国股市定价过高的原因，等两年以后再投资其实是一个很稳健的投资策略。这同时也说明了为什么中国经济发展发展这么快，但是中国股市没有怎么动，原因也是因为股市的发行价格一开始就放进了上市的指数，进去的时候价格就很高，再往后走只能往下走，没有办法再往上走了。另外一个误区就是中国经济发展GDP的数值，如果放在公司的资产表里面衡量的是公司收入，但是股市其实反映的是公司的利润，收入和利润没有必然的联系，像中国远洋，收入可以每年都很多，但是利润是负的，中国股市也是这样，中国经济的产量是正的，利用利润是负的，也就导致了股市为什么萎靡不振的原因了。

      主要说一下我自己的研究，我研究的是期权，一开始我还挺纳闷的，期权和小市值的股票有什么联系。四位业界大佬逐渐地深入探讨小股票，我发现了其实期权和小股票最大的共同点，利润会特别高，这是期权最显著的特点，但是也有可能什么都没有，小股票在这一点上是相通的，小股票离破产很近，但是同时上升的空间也是很大的，期权和小股票从风险、收益来讲都是很接近的。杨总提到了买的时候很容易，但是什么时候出来是挺难的，因为这里面涉及到时机选择的问题。我想在这里和大家分享一下我自己个人期权投资的经验。为什么我说期权投资呢？中国过去几年推出了两个东西，出来的时候利润都是非常大的。第一个是90年代末宝钢的认购权证，那个出来的时候市场上反映是非常强的，利润也是很高，很多现在证券公司的衍生部门就是靠那一笔钱活下来的。第二，股指期货，那段时间推出来的时候非正常收益也是非常高的，明年是期权，期权可能是最后一个重头戏了，希望大家把握住这个机会。

      为什么期权能够帮助大家在股票的买入和卖出点上更容易掌握呢？原因是期权有很多参数在里面，其中有一个参数它有所谓的过期日子，你买了一个期权又不想卖它的时候，你卖股票的时间点提前就选好了，你不用考虑什么时候卖期权的问题了。一开始买期权的时候就是在不同的时候分散买一点，因为期权很便宜，期权相对以股票价格很便宜，10%的资本也可以买很多仓位了，分散在不同的时间点上，以后也就不用担心什么时候撤了。从另外一个方面回答刚才说的仓位什么时候出来不好掌握的问题。期权运用最多的还是巴菲特，巴菲特买一个可口可乐等等，他用的最多的策略就是卖期权而不是买期权，因为巴菲特这个人从他一开始创业的时候买的就是关于购物卡的公司，你现在去亚马逊或者点券的公司，都是购物卡的性质，你先拿到钱然后再慢慢花，这种东西永远不可能倒闭的。很多公司倒闭是因为它的资金链断了。什么样的公司才能资金链永远不会断呢？就是所谓的保险公司，先把钱拿在手里面，未来的否个时候再往外付的公司，现金流会比较充足，因为它和其他所有的生产型企业相反的。所有的生产型企业都是你要投入一笔资金，过一段时间生产出来以后卖掉才能赚钱，保险公司的盈利模式刚好是相反的。巴菲特一开始就非常亲睐这种模式，所有的经营模式。所以他在期权推出来的时候想到的第一点就是卖期权，比如我对这个公司很看好，我可以卖这个公司的期权，如果公司跌了用跌的价格买入。这个估值一般很少在报表上可以看到，偶尔华尔街日报会报道。中国的期权出来以后希望大家也能够留意一下这个东西，关于它的风险和收益和小股票是非常类似的。”

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